{"id":8747558,"date":"2018-06-28T07:15:52","date_gmt":"2018-06-28T05:15:52","guid":{"rendered":"http:\/\/www.joerglipinski.de\/blog\/?p=8747558"},"modified":"2026-03-24T13:10:24","modified_gmt":"2026-03-24T12:10:24","slug":"die-wurzeln-der-argentinischen-ueberraschungskrise","status":"publish","type":"post","link":"http:\/\/www.joerglipinski.de\/blog\/die-wurzeln-der-argentinischen-ueberraschungskrise\/","title":{"rendered":"Die Wurzeln der argentinischen \u00dcberraschungskrise"},"content":{"rendered":"

Eine \u00c4nderung der makro\u00f6konomischen Politik wird nicht ausreichen, um Argentinien auf einen Weg der umfassenden und nachhaltigen wirtschaftlichen Entwicklung zur\u00fcckzuf\u00fchren. Doch wie der W\u00e4hrungsschock des letzten Monats<\/a> gezeigt hat, w\u00e4re es ein notwendiger Schritt, den von der Regierung von Pr\u00e4sident Mauricio Macri<\/a> seit Ende 2015 verfolgten Ansatz aufzugeben.<\/p>\n

\"GDPg<\/a>
\nHistorisches Wachstum des Bruttoinlandproduktes (GDP)
\n von Argentinien von 1961 bis 2016<\/em><\/center><\/p>\n

Der Devisenschock, welcher Argentinien im vergangenen Monat traf, \u00fcberraschte viele. Tats\u00e4chlich hat eine Reihe von riskanten Wetten, die die argentinische Regierung im Dezember 2015 begonnen hat, die Anf\u00e4lligkeit des Landes erh\u00f6ht. Unklar war, wann Argentiniens Wirtschaft auf die Probe gestellt werden w\u00fcrde. Als der Test dann kam, scheiterten Land und Regierung.<\/p>\n

<\/p>\n

Argentinien musste eine Reihe von makro\u00f6konomischen Ungleichgewichten angehen, nachdem Pr\u00e4sident Mauricio Macri Ende 2015 sein Amt antrat. Fr\u00fchzeitige Ma\u00dfnahmen umfassten die Abschaffung der Devisen- und Kapitalkontrollen und die Senkung der Steuern auf Rohstoffexporte. Argentinien hat auch den Zugang zu den internationalen Kreditm\u00e4rkten wiedererlangt, nachdem es in einem mehr als ein Jahrzehnt dauernden Schuldenstreit[1]<\/a><\/sup> mit sogenannten Vulture Funds<\/a> zu einer Einigung gekommen war.<\/p>\n

Die Regierung unternahm einen neuen makro\u00f6konomischen Anlauf, der vor allem auf zwei S\u00e4ulen beruhte: allm\u00e4hliche Verringerung des prim\u00e4ren Haushaltsdefizits und ein ehrgeiziges Inflationsziel, das das j\u00e4hrliche Preiswachstum innerhalb von nur drei Jahren auf ein einstelliges Niveau senken sollte.<\/p>\n

Die M\u00e4rkte jubelten. Die vorherrschende Meinung, die von der argentinischen Regierung eifrig gef\u00f6rdert wurde, war, dass das Land getan hatte, was notwendig war, um ein nachhaltigeres Wirtschaftswachstum zu erreichen. Vermutlich w\u00fcrden ausl\u00e4ndische Direktinvestitionen einflie\u00dfen. Aber genau das passierte nicht.<\/p>\n

Stattdessen litt Argentinien 2016 an einer Stagflation<\/a>, gefolgt von einer auf Verschuldung basierenden Erholung im Jahr 2017<\/a>. Dies f\u00fchrte zu einem Anschwellen der Importe, welches aber nicht von einem proportionalen Anstieg der Exporte begleitet wurde, wodurch das Leistungsbilanzdefizit auf 4,6% des BIP wuchs und die Zweifel \u00fcber die Vorz\u00fcge des neuen Ansatzes ebenfalls zunahmen.<\/p>\n

Dann, vor ein paar Wochen, h\u00f6rten die M\u00e4rkte auf Beifall zu klatschen, die Erwartungen stiegen enorm und die Kapitalflucht begann. Der Peso verlor in den ersten drei Mai-Wochen 19% gegen\u00fcber dem US-Dollar.<\/p>\n

Im Gegensatz zu den Hoffnungen von Macri wurden bei seinen Reformen haupts\u00e4chlich kurzfristiges Portfoliokapital und Finanzierungen in Form von Obligationen sowohl in ausl\u00e4ndischer als auch in nationaler W\u00e4hrung und nicht als ausl\u00e4ndische Direkt-investitionen angezogen. Argentiniens Zentralbank<\/a> erwies sich zudem als ein wesentlicher Teil des Problems; w\u00e4hrend Macris Ansatz bei der Senkung der Inflation auf das Zielniveau (die Jahresrate liegt immer noch bei etwa 25%) weitgehend unwirksam blieb, beg\u00fcnstigten hohe Zinss\u00e4tze den Zufluss von Spekulationskapital, was die au\u00dfen-wirtschaftlichen Ungleichgewichte versch\u00e4rfte und die Anf\u00e4lligkeit Argentiniens gegen\u00fcber externen Schocks erh\u00f6hte.<\/p>\n

Im Rahmen ihres auf ein Inflationsziel ausgerichteten Ansatzes hatte die Zentralbank einen Gro\u00dfteil der Erh\u00f6hungen der Geldbasis durch den Verkauf von Zentralbank-Anleihen (LEBACS) sterilisiert. Dies bedeutet, dass der \u00f6ffentliche Sektor den gr\u00f6\u00dften Teil des betr\u00e4chtlichen Prim\u00e4rdefizits (4,2% bzw. 3,83% des BIP in den Jahren 2016 und 2017) effektiv durch kurzfristige Notenbankemissionen finanziert hat. Die Emission der LEBACS fiel sehr massiv aus und stieg seit Dezember 2015 um sage und schreibe 345%. Dies w\u00e4re m\u00f6glicherweise nachhaltig gewesen, h\u00e4tten die Erwartungen in Bezug auf die Aussichten Argentiniens fr\u00fcher best\u00e4tigt werden k\u00f6nnen.<\/p>\n

Es gab offensichtlich Kompromisse. Eine weniger aggressive Sterilisierung h\u00e4tte das Wachstum der Zentralbankschulden, das sich jetzt als riskant erwiesen hat, einged\u00e4mmt und h\u00e4tte den Aufw\u00e4rtsdruck auf den Wechselkurs verhindert; aber sie h\u00e4tte dann zu einer h\u00f6heren Inflation gef\u00fchrt. Nichtsdestotrotz w\u00e4re der Versuch, die Inflation und das Haushaltsdefizit in \u00e4hnlichen Geschwindigkeiten zu senken, ein umsichtigerer Ansatz gewesen. Schlie\u00dflich sollten makro\u00f6konomische politische Entscheidungen nicht auf der Grundlage des optimistischsten Szenarios getroffen werden, wenn tats\u00e4chlich die Kosten f\u00fcr verpasste Erwartungen hoch ausfallen k\u00f6nnten.<\/p>\n

Die W\u00e4hrungskrise offenbarte letztlich die argentinischen Schwachstellen. Mit Blick auf die Zukunft wird das Land weiterhin verschiedenen Risikoquellen ausgesetzt sein. Erstens gibt es immer noch einen gro\u00dfen Bestand an LEBACS. Und jedes Mal, wenn ein betr\u00e4chtlicher Teil dieser Schulden f\u00e4llig wird, wird Argentinien eine Geisel der Finanzm\u00e4rkte sein. <\/p>\n

Dies wird die erwartete Volatilit\u00e4t der Wechselkurse erh\u00f6hen, was Chancen f\u00fcr spekulative Finanzanlagen schaffen kann, aber Investitionen in die Realwirtschaft abschrecken wird. Zweitens, da die Schulden des \u00f6ffentlichen Sektors in Fremdw\u00e4hrungen viel h\u00f6her sind als noch vor zwei Jahren<\/a>, wird der Anstieg des Wechselkursrisikos auch die Tragf\u00e4higkeit der \u00f6ffentlichen Verschuldung in Frage stellen.<\/p>\n

Um festzustellen, wohin sich Argentinien nach der Krise bewegt, m\u00fcssen einige wichtige Elemente hervorgehoben werden, mit denen diese Episode gehandhabt wurde. Erstens verlor die Zentralbank in nur einem Monat 10% ihres gesamten Bestandes an Devisenreserven. Zweitens wurde der j\u00e4hrliche Nominalzinssatz f\u00fcr die LEBACS auf 40% angehoben – der h\u00f6chste der Welt und ein Schritt, der die Gefahr mit sich bringt, ein Schneeballsystem von Zentralbankschulden zu schaffen. Drittens, und f\u00fcr die Argentinier am schockierendsten, k\u00fcndigte Macri an, dass das Land ein Bereitschaftsabkommen mit dem Internationalen W\u00e4hrungsfonds anstreben w\u00fcrde.<\/p>\n

Wenn also der \u00f6ffentliche Sektor Argentiniens in den kommenden Jahren in eine Notlage geraten wird, muss er sich der Aufsicht des IWF unterwerfen – zwar selbst nur ein weiterer Gl\u00e4ubiger, aber auch gleichzeitig eine Institution, die von den internationalen Gl\u00e4ubigern dominiert wird. Zu diesem Zeitpunkt k\u00f6nnte die Konditionalit\u00e4t, die der IWF im Gegenzug f\u00fcr die Finanzierung auferlegt, schwere Sch\u00e4den verursachen.<\/p>\n

Am besorgniserregendsten ist aber, dass der auf ein Inflationsziel ausgerichtete Ansatz, der die au\u00dfenwirtschaftlichen Ungleichgewichte Argentiniens versch\u00e4rft hatte, erneut bekr\u00e4ftigt wurde. Es w\u00e4re daher nicht verwunderlich, wenn ein neuer Zyklus der realen Wechselkursanstiege im Jahr 2019 beginnt. Mit einer Pr\u00e4sidentschaftswahl im n\u00e4chsten Jahr w\u00e4re das eine gute Nachricht f\u00fcr Macri; aber es w\u00fcrde nichts Gutes f\u00fcr Argentiniens Zukunft bedeuten.<\/p>\n

Da sein Ansatz, die argentinische Wirtschaft auf einen nachhaltigen Wachstumspfad zu bringen, bisher gescheitert ist und stattdessen die Abh\u00e4ngigkeit des Landes von internationalen Gl\u00e4ubigern erh\u00f6ht hat, steht seine Regierung vor der Herausforderung, eine erneute Schuldenkrise zu vermeiden. Zum Schutz der wirtschaftlichen Aktivit\u00e4ten und zur Beseitigung von Anf\u00e4lligkeiten sollte die Strategie des schrittweisen Abbaus des prim\u00e4ren Haushaltsdefizits beibehalten werden. <\/p>\n

Um Argentinien vor einem Anstieg externer Ungleichgewichte zu bewahren, die die Tragf\u00e4higkeit der Auslandsschulden beeintr\u00e4chtigen, muss sich die Geldpolitik \u00e4ndern. Das bedeutet endlich zu erkennen, dass der Versuch, die Inflation viel schneller als das Haushaltsdefizit zu senken, kostspielige Risiken mit sich bringt. Der vorsichtige Weg erfordert auch eine allm\u00e4hliche Verringerung des LIBAC-Bestandes, da ein h\u00f6herer Inflationsdruck auf kurze Sicht der Preis f\u00fcr die Minimierung des Risikos langfristiger h\u00f6herer externer Ungleichgewichte und gr\u00f6\u00dferer Wechselkursabwertungen w\u00e4re.<\/p>\n

Und es w\u00e4re sicherlich auch ein Fehler, die Steuer auf Sojabohnenexporte weiter zu senken, wie es die Macri-Regierung angek\u00fcndigt hat. Weitere Steuersenkungen w\u00fcrden das Defizit erh\u00f6hen und gleichzeitig einem Sektor zugute kommen, der bereits \u00fcber hohe Einnahmen verf\u00fcgt.<\/p>\n

Eine \u00c4nderung der makro\u00f6konomischen Politik allein wird nicht ausreichen, um Argentinien auf einen Weg der umfassenden und nachhaltigen wirtschaftlichen Entwicklung zu f\u00fchren. Dennoch ist sie unumg\u00e4nglich. Zu Beginn von Macris Regentschaft gab es Warnungen<\/a>, dass er einen sehr (zu?) riskanten Ansatz gew\u00e4hlt habe. Leider wurden diese Warnungen ignoriert. Die von uns empfohlene Strategie ist nicht ohne eigene Risiken. Aber wir sind davon \u00fcberzeugt, dass sie einen brauchbaren und solideren Weg nach vorne bietet.<\/p>\n

    \n
  1. [1]<\/a>Vgl. https:\/\/www.nytimes.com\/2016\/04\/01\/opinion\/how-hedge-funds-held-argentina-for-ransom.html (Zugriff 28.06.2018)<\/li>\n<\/ol>\n

    (Eigene \u00dcbersetzung eines Blogbeitrages<\/a> der beiden INET-\u00d6konomen Martin Guzman<\/a> und Joe Stiglitz<\/a>)<\/em><\/p>","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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